Lihtne meetod sobiliku ostukoha hindamiseks

Ettevõtete väärtuse hindamine on suur töö. Ega asjata pole välja töötatud hulka erinevaid suhtarve ja niinimetatud lihtsaid rusikareegleid, mis aitavad investoritel kergemini hinnata soodsa ostukoha (või ka müügihetke) olemasolu. Selles suhtarvude rägastikus tasub siiski säilitada ka lihtne ja sirgjooneline mõtlemine. Alljärgnevaga demonstreeringi üht lihtsat viisi, mida ikka ja jälle kasutan oma plaanitavate aktsiaostude puhul. Nimetan seda reaalsuskontrolliks ja talupojaloogika kasutamiseks.

Kasv ja kasvumäärad

Alustame küsimusest, kust tuleb aktsia tootlus? Teisisõnu, mis on peamine aktsia hinnatõusu vedav tegur? Vastus on kasv. Ennekõike kasumi kasv, mingil määral ja teatud puhkudel ka müügikäibe kasv. Seega lihtne loogika suunab meid nüüd kasvumäärade arvutamise teele. Ellimineerimaks igasugu lühiajalist müra finantsandmetes meeldib mulle neid kasvumäärade arvutusi teha võttes aluseks päris pikad perioodid. Tavaliselt uurin alustuseks kasvumäärasid üle viimase 10 aasta. Lisaks võtan võrdluseks juurde ka viimase 15 aasta kasvumäärad.

Milliseid finantsnäitajaid arvutustes kasutada?

Nüüd, kui ajaperiood paigas, on tarvis välja valida sobilikud finantsnäitajad. Nagu eelnevalt mainitud, siis esimene ja kõige olulisem näitaja, mida arvutustesse kaasata on kasum (net income). Just see on kõige traditsioonilisem finantsnäitaja, mille baasilt ettevõtte väärtus kujuneb ja seda ka arvutatakse.

Teisalt eksisteerib omajagu ettevõtteid, mis kasumit ei teenigi või ei pruugi olla teeninud kasumit just täpselt ühel neist aastates, mida me oma arvutuste jaoks vajame. Seepärast kaasan arvutustesse ka käibenumbrid (revenue). Müügikäibe kaasamisel on veel üks päris oluline põhjus. Nimelt võrreldes käibekasvu numbreid kasumi kasvunumbritega, saame aimu sellest, kas ettevõte on oma tegemistest muutunud efektiivsemaks/kasumlikumaks või vastupidi, on ehk kaotanud konkurentsipositsiooni, kogeb survet toodete hinna langetamisele, võitleb tõusvate kuludega või muud taolist. See on üpris oluline info hindamaks lihtsalt ja kiiresti ettevõtte kasumi teenimise jätkusuutlikkust.

Lõpuks arvutan kasvumäärad veel ühe finantsnäitaja kohta. Selleks on kasum aktsia kohta ehk EPS (earnings per share). Miks on tarvis arvutustesse ja võrdlusesse kaasata veel üks kasuminäitaja? Põhjus selleks on lihtne – ettevõtete aktsiate arv ajas on muutuv. See tähendab, et kui 2015. aastal teenis ettevõte näiteks 100 miljonit eurot kasumit ja ettevõttel oli 1 miljon aktsiat, kuid 2016. aastal suurendati aktsiate arvu 2 miljoni aktsia peale samas kui puhaskasumiks jäi ikka 100 miljonit eurot, siis aktsionärina on meie kasumiosa langenud. Omades selles ettevõttes näiteks 100 aktsiat, tekkis meil aktsionärina 2015. aasta finantstulemuste baasilt õigus 100 / 1 000 000 x 100 000 000 = 10 000 euro suurusele kasumiosale, samas kui 2016. aasta lõpus oli meil õigus vaid 100 / 2 000 000 x 100 000 000 = 5 000 euro suurusele kasumiosale. Seega kuigi ettevõtte kasum jäi samaks, siis kuna aktsiate arv oli vahepeal kahekordistunud, oli iga aktsia omanikul õigus poole väiksemale kasumiosale. Juhul kui ettevõttes oleks olnud tavaks maksta igal aastal kogu oma kasum dividendidena välja, tähendaks see seda, et kui esimesel aastal oleksime saanud 10 000 eurot dividende, siis teisel aastal 5 000 eurot. Ja vaatamata sellele, et ettevõtte puhaskasum jäi ju samaks.

Seega paljuski aktsiate tagasiostude (share buybacks) tingimustes, kuid ka näiteks juhtkonnale ja töötajatele välja kirjutatavate aktsiaoptsioonide tingimustes, on oluline uurida aktsiate arvuga kohaldatud kasumi ehk EPS-i dünaamikat. Lõppude lõpuks on just see finantsnäitaja paljuski aktsia hinna puhul suunanäitajaks.

Näiteid ajaloost

Parema jälgitavuse huvides piirdun siinkohal vaid ühe andmeperioodiga. Olgu selleks ligikaudu 10 aastat. Miks ligikaudu? Eks ikka selleks, et neist läbi tehtavates arvutustest täna mingit praktilist kasu ka oleks. Seega võtame aluseks käesoleva aasta I kvartali finantsandmed ja võrdleme neid 2007. aasta lõpu andmetega. Aktsia turuhinna puhul kasutame tänast turuhinda, sest otsuse aktsia suhtelise odavuse/kalliduse osas teeme ju täna, ning 2006. aasta detsembri lõpu hinda. Nõnda on nii finantsandmete kui ka hinnainfo suuresti omavahel võrreldavad.

Esimese näitena olgu välja toodud 3M Company nimeline dividendikuningas (kauplemissümbol MMM). MMM-i viimase jooksva 12 kuu (trailing twelve months ehk TTM) müügikäive on olnud 30,4 miljardit dollarit. Pisut rohkem kui 10 aastat tagasi ehk 2007. majandusaastal, oli ettevõtte käive 24,5 miljardit dollarit. Seega pisut enam kui 10 aastaga on MMM-i käive kasvanud +24%. Ettevõtte puhaskasum on veidi enam kui 10 aastaga kasvanud ligi 4,0 miljardilt dollarilt tänase 5,1 miljardi dollarini. Ehk ligikaudu +25%. Kasum aktsia kohta oli 2007. aastal 5,60 dollarit, viimase 12 kuu finantsandmeid aluseks võttes 8,27 dollarit. Kasv veidi enam kui 10 aastaga +48%. MMM on ka kohe hea näide selle kohta, kuivõrd palju mõjutavad ettevõtte oma aktsiate tagasiostud kasumit aktsia kohta ehk EPS-i. Antud juhul on aktsiate arv üle vaatlusaluse perioodi kahanenud ligi viiendiku võrra. See tähendab, et just täpselt samas suurusjärgus on kasvanud iga aktsia õigus kasumiosale.

Uurides 3M Company aktsia hinna arenguid üle viimase 10 ja poole aasta, näeme, et aktsia hind on kasvanud selle aja jooksul +174%. 2006. aasta lõpu ligi 78 dollarilisest aktsia hinnast on tänaseks saanud 213 dollarit.

Seega võrreldes nüüd ettevõtte fundamentaalsete finantsnäitajate (müügikäibe, puhaskasumi ja kasumi aktsia kohta ehk EPS-i) kasvu aktsia hinna tõusuga, näeme, et hind on tõusnud kordi kiiremini kui ettevõtte fundamentaalne väärtus. Seega sisuliselt vihjab see tõsiasjale, et MMM kaupleb tõenäoliselt väga kõrge valuatsiooniga. Olgu siinkohal siis ka välja toodud 3M Company viimase 10 aasta P/E suhtarvude ajalugu. Nagu alltoodud graafikult näeme, et ei ole MMM viimase 10 aasta jooksul kordagi nõnda kõrge P/E suhtarvu tasemel kaubelnud ehk nõnda kallis olnud.

Johnson & Johnson’i näide

Järgmisena võtame vaatluse alla veel ühe dividendikuninga. Seekord Johnson & Johnson nimelise ravimigigandi (kauplemissümbol JNJ). Kasutame taas kord sama andmeperioodi ehk finantsandmed viimase 12 kuu kohta võrrelduna 2007. aasta andmetega ja lisaks võrdleme viimast aktsia turuhinda veidi enam kui 10 aasta taguse turuhinnaga (detsember 2006).

Ligikaudu 10 aastat tagasi genereeris JNJ müügikäivet 61,1 miljardi dollari ulatuses. Viimase 12 kuu käive on olnud 72,2 miljardit. Seega kasv, üle vaatlusaluse perioodi, on olnud +18%. Ettevõtte puhaskasum on samal perioodil kasvanud 10,6 miljardilt dollarilt 16,5 miljardi dollari tasemele ehk pisut üle +56%. Kuna JNJ küll ostab oma aktsiaid tagasi, kuid hoopis vähemal määral kui MMM, siis on EPS-i kasv suhteliselt sarnane puhaskasumi kasvule. EPS ehk kasum aktsia kohta on sel perioodil tõusnud +64%.

Aktsia hinnadünaamikat uurides näeme, et veidi enam kui 10 aastaga on ettevõtte aktsia hind tõusnud ligi 66 dollari tasemelt tänase 134 dollari tasemele. Hinnatõus on seega olnud +103%. Võrreldes nüüd taas ettevõtte finantstulemuste ja aktsia hinna kasvumäärasid, näeme, et sarnaselt MMM-ile on ka JNJ puhul aktsia hind kasvanud kiiremini kui ettevõtte finantstulemused.

Samas on JNJ suurepärane näide sellest, kui kiiresti asjad muutuda võivad. Veel vähem kui pool aastat tagasi ehk käesoleva aasta jaanuaris oli JNJ aktsia hind mõnda aega 111 dollari piirimail. Just siis tegin muude arvutuste hulgas ka järgmise kalkulatsiooni. Viimase 10 aastaga on JNJ müügikäive kasvanud +18%, puhaskasum +56% ja EPS +64%. Võttes arvesse 111 dollarilist aktsia hinda, kujunes aktsia hinna tõusuks siis arvutatuna +68%.

See tähendab, et käesolevaga kirjeldatud lihtne talupojaloogika vihjas tõsiasjale, et JNJ on 111 dollari juures ligikaudu õiglaselt hinnatud. Teisisõnu ettevõtte finantstulemused ja aktsia hind on liikunud üle viimase 10-aastase perioodi suhteliselt sarnases tempos. Kuna ka muud meetodid, mida oma investeerimisprotsessis kasutan, viitasid mõistlikule sisenemishetkele, sai toona JNJ ost ka teostatud.

Väärtuslik õppetund

Just see konkreetne ost on tegelikult suurepärane näide ühest minu viimase aja olulisemast õppetunnist. Tähelepaneliku lugejana kindlasti märkasid, et kasutasin ostuhetke iseloomustamiseks sõna “mõistlik” ja mitte “soodne”, “odav” või midagi muud sarnast. Seega suure tõenäosusega soetasin sel hetkel JNJ aktsiaid selle õiglase väärtuse lähedase hinnaga. Ja just see ongi olnud viimase aasta-pooleteise jooksul üks iseenda jaoks keerulisemaid väljakutseid – mitte otsida pidevalt ülisoodsaid ja odavaid hindu, vaid osata osta väärt ettevõtteid ka õiglase hinna lähedase hinnaga. Sellisele mõttemalli muutusele suunasid mind kaks tähelepanekut.

Esiteks saab suurepäraste ettevõtete puhul lühiajaline hinnakorrektsioon alati enne läbi kui ettevõte muutub nii-öelda soodsaks. Teisisõnu kipuvad hinnalangused pidurduma just seal õiglase hinna ja soodsat ostukohta iseloomustava hinna vahepeal. Oodates nüüd kangekaelselt korrektsiooni ja hinnalanguse jätkumist seni kuni käes on soodne ostukoht, panin tähele, et jäin sageli tühjade kätega. Hinnad tundusid pöörduvat taas tõusule just täpselt enne kui kätte jõudis minu poolt iseenda jaoks välja arvutatud soodne sisenemishetk.

Teine tähelepanek oli tegelikult küll pigem üks loetud lõiguke. Toon sellest siinkohal välja kõige olulisema tsitaadi.

“It’s far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price”.

Teisisõnu on oluliselt mõistlikum soetada suurepärase ettevõtte aktsiaid hea hinnaga kui hea ettevõtte aktsiaid suurepärase (soodsa) hinnaga. Tsitaadi autoriks on ei keegi muu kui vanameister Buffett ise.

Miks üldse selliseid arvutusi teha?

Miks me üldse peaks vaevuma selliseid arvutusi läbi tegema? Mida see meile investoritena annab kui süüvime ülalkirjeldatud dünaamika uurimisse? Vastus on ühene – see annab meile võimaluse turgu lüüa. Tõsi, lisaks meie arvutuste paikapidavusele on veel kümneid ja kümneid tegureid, mis hakkavad rolli mängima, kuid eeldusel, et oleme oma investeerimisteesi ja ettevõtte finantse puudutava analüüsi teinud oskuslikult, suurendab selline lihtsa loogika ja kontrollfunktsiooni kasutamine turuindeksist parema tootluse saamise tõenäosust.

Jätkan JNJ näitega. 2010-2012 olid JNJ jaoks keerulised aastad. Ettevõte pidi tagasi kutsuma rohkelt erinevaid ravimeid, millega kaasnesid mitmesugused täiendavad kulud. Seega ei ole üllatav, et 2011. ja 2012. aastal sattusid ettevõtte kasuminumbrid löögi alla. Languses oli nii puhaskasum kui ka kasum aktsia kohta. Suuremahulised tagasikutsumised õõnestavad alati ka investorite ja analüütikute kindlustunnet. Ja see väljendub aktsia hinnas. Seega kui 2010. ja 2011. jätkasid turuindeksid (näiteks S&P 500) finantskriisist väljudes kiiret tõusu, siis JNJ aktsia hind liikus samal ajal rohkem kui kaks aastat külgsuunaliselt. Olukord oli sisuliselt selline, et JNJ aktsia hind 2011. aasta lõpus oli sama, mis 2007-2008. aastal. Või ka 2004. aasta lõpus. Või veelgi enam, JNJ aktsia hind 2011. aasta lõpus oli praktiliselt sama, mis 10 aastat varem ehk 2001. aasta detsembris.

Uurime lähemalt. 2002. aastal teenis JNJ 36,3 miljardit dollarit müügitulu, 2011. aastal 65,0 miljardit. Kasv siis 10 aastaga +79%. 2002. aastal ulatus JNJ puhaskasum 6,6 miljardi dollarini, 2011. aastal juba 9,7 miljardini ehk +47%. Kasum aktsia kohta kasvas samal perioodil +62% ehk 2.16 dollarilt 3.49 dollari tasemele. Nagu öeldud, siis aktsia hind sel perioodil praktiliselt ei muutunud. Kui 2001. aasta lõpus maksis JNJ aktsia ligi 60 dollarit, siis 2011. aasta lõpus ligi 65 dollarit.

Seega lihtsat loogikat kasutades näeme, et vaatamata sellele, et ettevõtte finantstulemused olid aastatega oluliselt paranenud, oli aktsia hind üle selle perioodi mõõdetuna praktiliselt paigal tammunud. Teisisõnu oli 2011. aasta lõpuks JNJ aktsia hind nõnda kaua külgsuunaliselt liikunud samas kui ettevõte jätkas kasumi teenimist ja kasvamist, et JNJ oli muutunud suhteliselt soodsaks ostuks (sedakorda siis tõesti soodsaks, mitte enam õigalse väärtuse lähedaselt hinnatud mõistlikuks ostuks).

Täna, viis ja pool aastat hiljem on meil hea hinnata, kas toona soodsana tundunud ostukoht tõepoolest ka oli soodne ostukoht. 2011. aasta detsembri viimasel kauplemispäeval JNJ aktsiad soetanud investori jaoks oleks tema investeering (koos reinvesteeritud dividendidega) kasvanud keskmiselt +17,5% aastas. S&P 500 indeksfond näitas üle sama periodi koos reinvesteeritud dividendidega +15,3% keskmist aastast tootlust. Seega kujunes turgu ületavaks tootluseks ligikaudu +2,2% aastas. Tootlusnumbreid saame võrrelda ka lihtsalt protsentuaalset kasvu vaadates. JNJ positsiooni tootluseks kujunes +141%, S&P 500 indeksfondi investori jaoks +117%. Tootluste vahe on 24%. Seega soodsa ilmnenud ostukoha ärakasutamine kasvatas meie alginvesteeringut pea veerandi võrra rohkem.

Kokkuvõtteks

Käesoleva kirjatüki eesmärk on esmajärjes demonstreerida, et soodsa ja/või mõistliku ostukoha hindamine ei pea kaugeltki mitte olema vaevarikas, hõlmama paljusid väärtussuhtarve ja mudeleid ning keerukaid kalkulatsioone. Saab ka lihtsamini. Väga palju lihtsamini. Võttes aluseks vaid tavapärase protsendiarvutuse ja kasutades eelistatult erinevaid ajaperioode, saame üpris kerge vaevaga hinnata, kas ettevõtte aktsia hinna liikumine ja tema majandusnäitajate dünaamika on olnud omavahel vastavuses.

Värsked postitused otse e-mailile

Comments

  1. Gustav says:

    Tere Märten!

    Esmalt tänan järjekordse põneva postituse eest. Sinu blogi on minu subjektiivsest seisukohast kindlasti eestikeelses investeerimisruumis üks parimaid! Küll aga ma tahaksid juhtida tähelepanu mõnele aspektile:

    1) Mulle tundub, kui kõrvutada EPS-i kasv ja aktsia hinna kasv, siis võivad mõned olulised detailid tähelepanuta jääda. Näiteks too MMM-i näide. Kas poleks mitte “õiglasem” ettevõtte hindamisel kasutada EPS-i asemel vaba rahavoogu(FCF) aktsia kohta. Nimelt väidan, et FCF-l on firma väärtusega rohkem pistmist kui netokasumil. Kui EPS on viimase 10 aasta jooksul kasvanud ligikaudu 48%, siis FCF aktsia kohta ligikaudu 120%(allikas:gurufocus.com). Kas sulle ei tundu, et siinkohal oleks õiglasem hinnata MMM-i vaba rahavoo põhjal?

    2) Kas siin analüüsis ei oleks mõistlik märkida ära ka viimase 10-aasta intressmäärade mõju aktsiahindadele. Praegu jääb mulje nagu turg oleks kohutavalt ebaratsionaalne, kui kõrvutada vaid kasvunäitajad aktsiahinna kasvuga. Õiglasele hinnale mõjub drastiliselt asjaolu, kas diskonteerida rahavoogusid näiteks 10% või 7%-ilise diskontomääraga. Mida ma tahan rõhutada, et aktsiahinnad toalises keskkonnas, kus rahapoliitika on väga lõtv, väärivadki kõrgemaid valuatsioone. Iseasi on muidugi see, kas ja kui pikaks ajaks rahapoliitika nõnda lõdvaks jääb. 🙂

    Igatahes mulle väga meeldivad Sinu postitused. Tahtsin vaid, kui tähelepanelik lugeja, pöörata tähelepanu asjadele, mis mulle silma jäid. Ise ei oma hetkel kummastki ettevõttest positsiooni, küll aga sekundeerin, et mõlemad on väga kvaliteetsed ettevõtted!

    Tervitusi,
    Gustav

    • Dividend Investor says:

      Aitäh tagasiside ja tähelepanekute eest!

      Seekordses postituses soovisin ennekõike näitlikustada, et üht-teist saab valuatsiooni kohta arvata ka lihtsaid meetodeid kasutades. Tõsi, FCF on nii mõneski mõttes oluliselt parem finantsnäitaja kui EPS, aga nagu oma tähelepanekus #2 ka ise tõdesid, tulevad seal kohe mängu täiendavad otsustamist vajavad aspektid – diskontomäär ja tegelikult ka konkreetse diskonteeritud rahavoogude mudeli meetodi valimine (näiteks mis hetkest alates kasutada konstantset kasvumäära ja siis millist, väga palju subjektiivsust ju tegelikult).

      Samas lisada EPS-i ja kasumi kasvu numbritele FCF-i kasv aktsia kohta ja võrrelda seda aktsia hinna tõusuga on igati tervitatav. Kuna FCF näitaja mõistmine ja kasutamine on juba veidi kogenumate investorite/analüütikute tööriistakastis, siis alustuseks keskendusin kergemini hoomatavale kontseptsioonile.

      Seega detailsemaks ja keerulisemaks saab alati minna. Seekord soovisin demonstreerida, et kasu on ka lihtsast protsendiarvutusest. Iga kord ei peagi välja arvutama aktsia niinimetatud õiglast väärtust, vahest on abi ka lihtsamates mõtteharjutustest. 🙂

Speak Your Mind